La historia comienza en diciembre de 2005. Por aquel entonces el gobierno anunciaba la recuperación de la soberanía y autonomía con bombos y platillos porque Argentina saldaría su deuda con el FMI antes de tiempo, en un pago utilizando las reservas del Banco Central. En aquel momento se ubicaban en torno a los USD27.000 millones y habían triplicado su valor desde 2002 gracias a la recuperación económica que evidenció el país desde ese año que le permitió al BCRA comprar los dólares de la balanza comercial. Las reservas bajaron en USD10.000 millones luego del pago al FMI y como contrapartida del retiro de esos dólares se creo un instrumento contable conocido como “letra intransferible”, una deuda que en teoría algún día el gobierno central iba a pagar.

Lamentablemente esto no sucedió, sino todo lo contario: a partir de 2010, cuando el gobierno kichnerista comenzó a agotar el superávit primario heredado en 2003 y ante la imposibilidad de acceder a los mercados internacionales para financiarse o ajustar el creciente gasto público, se decidió volver a echar mano al mismo recurso, comenzando a acumular cada vez más letras intransferibles drenando de a poco los dólares líquidos de las reservas. Así llegamos a diciembre 2015, cuando el gobierno entrante de Cambiemos se encontró con el equivalente a USD65.000 millones de dólares en letras intransferibles. Para tener una idea de la dimensión, el monto equivalía a la totalidad de la deuda bajo legislación extranjera que se está reestructurando hoy o más del 10% del PBI de aquel entonces. Cabe recordar que dicha administración asumió sin poder de fuego porque las reservas netas eran negativas (los dólares reales con los que contaba el BCRA, descontando pasivos como encajes o el swap con China, entre otros).

Una de las primeras medidas del nuevo gobierno fue canjear USD14.000 millones de las letras por títulos púbicos. Nacen así el AD22, AD25 y AD27, que devengaban intereses similares a los del mercado. Pasaron los años y hoy nos encontramos en el medio de una reestructuración de la deuda bajo legislación local que incluye a estos tres bonos, a los que se suman también varias posiciones en poder de la ANSES en el Fondo de Garantía de Sustentabilidad, heredadas de la confiscación de los ahorros acumulados que tenían los trabajadores en las AFJP.

De la deuda bajo legislación local a reestructurar, el Banco Central posee el 38%, principalmente a través de los tres bonos mencionados, y la ANSES otro 25% a través de posiciones en AY20, AA25, AA37 y DICA. El resto se presume que se encuentra en manos privadas. De esta forma el sector público juega un rol crucial en la reestructuración bajo ley argentina. Puede decidir entre canjear por nuevos bonos en dólares o bonos en pesos ajustables por inflación. Seguramente veamos al BCRA manteniendo las posiciones en dólares y a ANSES también, aunque tal vez pesificando algo de la deuda elegible. Y aquí llegamos al punto central de la nota: qué harán luego del canje el BCRA y la ANSES con esos títulos públicos, porque no serán posiciones menores. La estimación arroja que el BCRA contará con 14.500 millones de nominales entre los nuevos bonos y la ANSES con 9.500 millones. Eso en total suma unos 24.000 millones de nominales que a las cotizaciones actuales de los bonos equivaldría a unos 12.000 millones de dólares. 

Muchos rumores circulan de que estaría la intención de aprovechar que serán títulos negociados en el mercado para venderlos y, viendo los montos con los que cuentan, hablamos de un poder de fuego considerable. ¿El objetivo? Podríamos mencionar dos: bajar la brecha entre el dólar oficial y el dólar MEP/CCL al poder vender los bonos bajo cotización en pesos presionando a la baja al tipo de cambio implícito o, venderlos en dólares y hacerse de billetes líquidos, algo muy necesitado hoy por el BCRA, aunque ello implique pisar las paridades de los bonos. No necesariamente podrían optar por uno o el otro, se podrían practicar ambos durante diferentes momentos del tiempo o que cada una de las dos entidades intente uno de esos objetivos.

En la práctica, la venta ya sea en pesos o en dólares de estos títulos implicaría una privatización de la deuda pública, es decir, implícitamente a los precios actuales se estaría tomando deuda en el mercado a tasas del 13-14%, dado que los flujos que antes el gobierno se pagaba así mismo, ahora tendría que pagárselos a un privado. Sumado a que al vencimiento de los bonos ya no se renovarán automáticamente dado que dependerá de la voluntad de los privados.

Estas prácticas no son algo nuevo. Durante mucho tiempo en el cepo anterior la ANSES vendió bonos sus dólares para intentar contener la brecha. Lo que sería una novedad es que el BCRA entre en este juego, algo muy peligroso porque sentaría un precedente muy malo para que se utilicen prácticas similares con el resto del stock de letras intransferibles aniquilando cualquier posibilidad de que el BCRA algún día recupere esos 65.000 millones de dólares que le fueron arrebatados.

Esperemos que prime la racionalidad y estos rumores queden en la nada, en especial siendo que esta estrategia para reducir el dólar CCL ya probó ser inefectiva durante el cepo anterior. La única manera de bajar la brecha o, siendo más ambiciosos, unificar el mercado de cambios es con un shock de credibilidad y expectativas que hoy sólo podría generar el anuncio de un plan económico racional y consistente.

*US and Global Research de Bull Market Brokers