El Congreso cierra el proceso parlamentario sobre la Ley Bases y el paquete fiscal. En la Ley de Bases, se aceptaron todos los cambios realizados en el Senado y se determinó votar en conjunto las modificaciones a la Ley aprobadas en la Cámara Alta. Entre los más relevantes, se incluyeron cambios en RIGI y privatizaciones.

Respecto de este último punto, el gobierno cedió con la reinserción de las privatizaciones de Aerolíneas Argentinas, Correo Argentino y Radio y Televisión Argentina (RTA), pero en su lugar quedaron AySA, ENARSA y Belgrano Cargas, entre otras.

Por otro lado, en cuanto al proyecto fiscal el gobierno confirmó el interés en los aspectos de Ganancias y Bienes Personales (incluye reversión de Ganancias y reforma de Bienes Personales) para mantener los textos originales.

Esas medidas fiscales tendrían un impacto fundamental en el mediano/largo plazo, la deuda en dólares podría revertir la tendencia bajista que observamos los últimos días. Específicamente, estos últimos días los Globales mantuvieron su precio promedio ponderado por outstanding en el rango de US$47,5/US$47,1, posicionándose por debajo de los precios que tenían a principios de mayo.

¿Qué podría pasar con los bonos soberanos hard-dollar?

De corto plazo creemos que podríamos volver a los máximos observados a principios de mayo. Esto implicaría una suba de los Globales de entre 3% y 9,7% en dólares. Específicamente, la parte larga de la curva (GD35/38/41/46) observaría una mejor performance que la parte corta (GD29/30), con ascensos entre 7,5% y 9,7%.

Ahora bien, a largo plazo, el mercado seguirá exigiendo resultados. Descontada la aprobación de la Ley de bases los inversionistas ponen la mira ahora en la eliminación del cepo y, por supuesto, en la implementación de la Ley de Bases y del paquete fiscal. En caso de que la administración actual tenga éxito en esta materia, esto podría derivar en una menor percepción de riesgo argentino por parte del resto del mundo. Para contextualizar, el riesgo país comprimió 975pbs desde el ballotage (YTD 467pbs), a pesar del retroceso que se evidencio a partir de principios de mayo. Las buenas noticias podrían resultar en una compresión adicional de 686pbs, comparable a la mediana histórica del spread contra el EMBI+ (Indicador de Bonos de Mercados Emergentes).

En otras palabras, la curva de deuda soberana en dólares podría comprimir a la de países comparables (créditos distressed y emergentes). Para evaluar el impacto potencial que esto tendría sobre los precios de la deuda en USD argentina, estimamos el retorno total a 12 meses en caso de converger hacia las tasas de países con calificación crediticia B- y CCC+.

Entre los países con los que nos estamos comparando se encuentran Egipto, Turquía, Angola, Barbados, Camerún, Nigeria, El Salvador y Ecuador. Bajo nuestros supuestos, el GD35 y el GD38 obtendrían el mayor upside en la curva NY, donde el efecto duration prima por sobre el cobro de cupones y amortizaciones (por ejemplo, el GD/AL30 tiene mayores pagos intermedios, pero un menor retorno total). En caso opuesto, al evaluar un escenario de stress elevado con retroceso de los precios de los activos a niveles pre-balotaje, y de cesación de pagos en enero 2025, vemos que los bonos old indenture (GD38 & GD41), con cláusulas más robustas, son los más defensivos ante este escenario negativo.

De esta forma, en el escenario positivo, estimamos que el GD29 alcanzaría un precio de US$77,2, evidenciando un retorno total del 53%, el GD30 US$72,7 (+51%), GD35 US$70,4 (+73%), GD38 US$76 (+72%), GD41 US$65 (+71%) y GD46 US$67,6 (+66%) en 12 meses. En el escenario negativo, esperamos que el GD29 se retrotraiga a US$28,83 (-49%), GD30 US$29,3 (-41%), GD35 US$27,2 (-33%), GD38 US$32,2 (-27%), GD41 US$28,2 (-25%) y GD46 US$27,2 (-35%). Sorpresivamente el tramo corto es el que más pierde ante un caso de stress, mientras que el tramo medio ofrece una mayor protección. Recordemos que, previo al balotaje la curva se encontraba invertida con una pendiente muy pronunciada, ya que, en aquel momento, ante la incertidumbre política se dudaba sobre los pagos a corto plazo. De esta forma, dentro de la curva de Globales ley NY el GD38 es el que más nos gusta actualmente, ya que es uno de los que mejor performance obtendría en el caso de normalización, y al ser old indenture es más defensivo en un escenario de estrés.

 

* Nota cerrada el 26 de junio